70多倍的市盈率已經讓剛剛上市的永輝超市(601933)備受關注，而2010年12月底關于批量圈地擴張的公告則再一次讓業界驚嘆。

　　繼2010年12月23日晚間發布公告稱對13家全資子公司增資16.34億元建設門店后，永輝12月30日發布《簽約門店項目公告》顯示，截至2010年12月，永輝已在福建、重慶、北京、天津、安徽、江蘇、河南、貴州8個省市簽約80家店(其中含部分募投門店)。

　　盡管永輝早在《發行股票(A股)招股說明書》(以下簡稱“招股書”)里就明確表示，募投項目的73家門店的建設期為24個月，其中2010年新開38家，2011新開24家，2012年新開11家。但同時招股書也透露，公司將以本次股票公開發行為契機，計劃于2011年全國門店超過250家，力爭至2014年全國門店超過350家，年銷售額達500 億元，躋身中國連鎖企業前列。

　　而據永輝官方資料顯示，截至2010年年底，永輝超市全國擁有連鎖門店156家。這就意味著2011年一年，永輝要在全國新開門店至少94家以上。除卻募投門店的24家，永輝超市還需自掏資金增開新門店至少70家。

　　一年新開上百家門店，先不說資金難題(從剛上市的市盈率來看，問題應該不大，但再次融資風險難測)，單從盈利能力、模式復制、人才儲備來說就都是一個個難以逾越的門。

　　不過，業內人士向中國商報記者透露，永輝超市在福建還有85家特許加盟的便利店，這250家的門店目標，是不是將此包含在內?“如果是這樣，永輝超市2011年新開門店的壓力應該不大。”

　　但據記者了解，永輝超市曾的確有一些加盟便利店，但在股改過程中，已經將其剝離出永輝超市股份有限公司了。

　　另外，永輝超市在2009年和2010年擴張速度最快。這兩年新開門店基本可以和前8年的開店總和持平了。但伴隨著新開門店的加速，其公司凈利潤率卻在下滑。公司2010年1月至6月、2009年度、2008年度和2007年度扣除非經常性損益后的歸屬于母公司股東的加權平均凈資產收益率分別為12.76%、27.00%、40.32%、66.99%，

　　買手難找

　　永輝超市之所以一上市就受到眾多機構的追捧，其中一個重要因素就在于其宣稱的獨特的農改超自營生鮮模式。而永輝超市之所以能在那么多的農改超的企業中脫穎而出，與其獨特的買手+賣手文化是分不開的。

　　據了解，永輝超市的采購實行全國統一采購與區域統一采購相結合的方式，公司全國統一采購金額占總采購額的比例以及直接采購金額占總采購額的比例均出現逐年提高，其中全國統一采購金額占比約20%，直接采購金額占比約76%，遠遠高出同行。

　　另外，通過規范業務流程實現規范化運作和科學管理，使得永輝超市庫存商品的損耗率處于較低水平(2007年至2009年的損耗率分別為0.23%、0.25%和0.27%)，從而提高公司商品的競爭能力和盈利能力。

　　業內人士分析，永輝超市在采購環節擁有大量經驗豐富的買手，在銷售環節采用經過培訓的賣手，買手可以有效控制公司成本并保證采購商品的新鮮度;賣手可以將商品銷售給合適的消費者并可以降低生鮮品在銷售環節的損耗。

　　據中國商報記者了解，永輝擁有超過700 人的強大的、經驗豐富的生鮮采購團隊，在公司“買手”文化的熏陶下能夠及時獲得全國各地生鮮產品市場的產品信息如價格、產期、質量等，能夠在第一時間在全國范圍內獲得價格低、品質好、受消費者歡迎的生鮮產品。

　　另外，宏源證券分析師陳旭也表示，生鮮采購的特性決定了在采購過程中有大量的現金采購，2007年、2008年和2009年現金采購占生鮮采購總額的比例分別為84.1%、70.15%和58.33%。所以當采購人員拿著大筆的現鈔在采購時極易誘發貪污、價格不實等貪污風險，這是為什么國內外超市企業在生鮮方面停滯不前、做不好的原因之一。

　　注意到生鮮的特殊性，永輝采取門店分權，營采合一，最大程度將營運與采購利益聯系到一起，調動了采購人員的積極性，有效避免道德風險的發生。

　　凡此種種都表明，龐大而富有經驗的買手和賣手，是永輝超市的一大利劍，也是永輝超市的生鮮模式得以維系和復制的基石。可一下子要開上百家新店，按照目前永輝超市的人員配備，至少需要500名成熟的買手才能維系。

　　“這從哪兒找，我們也比較犯愁。”永輝超市一位不愿具名的工作人員表示。

　　另外，永輝超市大量買手的存在，自然意味著其人力成本的增加。據國泰君安證券研究機構的數據表明，永輝超市2009年綜合人力成本占總收入的4.87%，2010年上半年比例已升至5.67%，增幅為16.4%。無論是占比還是增幅也遠遠高出同類上市公司。

　　更不用說目前勞動密集型企業人力成本普遍提升的問題。上述永輝工作人員說，即便能夠找到這么多合適的買手，其人力成本的壓力又是一個待解的難題。

　　據國泰君安的研究分析，毛利率在2009年水平時，當收入增長20%才能抵消5%左右的人力成本的影響;如果是2010年上半年的水平，則需要18%的收入增長才能抵消。永輝超市已初步感受到人力成本上升對公司的影響。

　　后臺難撐

　　要想在全國大范圍鋪開，高效靈活的物流配送和信息系統是必不可少的。而截至目前，永輝超市的物流配送中心只有一個，再加上3個中轉站。像在重慶已有50多家門店，但物流配送還僅靠北碚三溪口一個臨時性的物流基地運轉。而北京更是由面積稍大的石景山店臨時擔負著。

　　國泰君安證券研究機構分析師汪睿說，永輝超市目前僅在福州擁有一處物流配送中心，信息系統建設也較國外同行落后。尤其是生鮮產品，對于物流配送的要求會更高。所以物流配送中心的建設和信息系統的改造也顯得尤為迫切。

　　據了解，永輝超市2010年上半年綜合毛利率為18.6%，低于行業平均19.6%的水平。盡管永輝超市方面認為，這主要是由公司銷售產品結構和經營方式與行業其他企業有所差異所造成的。公司生鮮類產品收入占比較高，雖然公司生鮮毛利率水平較高，但與一般超市百貨、食品、服裝類15%至20%及聯營20%左右的毛利率仍有差距，拖累了整體毛利率水平。

　　但業內人士認為，這與永輝超市相對滯后的物流配送有很大的關系。重慶永輝超市一家門店店長曾給中國商報記者算過一筆賬：“物流中心建成后，物流成本可降低10%至20%，同時也增加了超市向供應商談判從而爭取更多讓利的籌碼。”

　　值得欣喜的是，永輝超市將物流及信息系統作為募投四大項目之一，未來公司計劃在各地建設多個配送中心并加強信息系統建設，以支撐公司經營網點的穩健、快速增長。

　　只是物流配送的上馬速度能否趕上永輝超市火箭般的開店速度，還真值得關注。尤其在北京、安徽這樣競爭已白熱化的市場。物流配送可能會直接關系到新開門店和市場的營運業績及生死。

　　政策難尋

　　另外還有一個因素，也不能忽視。據一位業內人士透露，其實永輝超市在福州發跡是有其特殊背景的。一方面，福州靠海，有大量豐富的生鮮資源;其次，福州的“農改超”政策貫徹得相對徹底，通過各種手段和政策引導消費者向超市轉移;而當初福州市場競爭對手有限，也為永輝超市的發展提供了契機。

　　據介紹，在2003年全國最早盛行“農改超”的幾大城市中，福州有關部門無論是在改革的力度、還是改造的手段以及相關的補貼等配套措施都是最為徹底的。“福州摸索出補貼、轉移、轉化、轉行等幾條出路;對因撤銷農貿市場而蒙受損失的商販進行每平方米150元的補貼。所以直到現在，福州市內的農貿市場在全國同類城市中都是最少的，尤其在城區內。”

　　事實上，這從永輝超市的網絡布局上也能看出一些端倪。截至去年上半年，在永輝超市136家門店中，在農貿市場原址上建生鮮超市的，福建地區就有28家門店，重慶地區有2家門店，北京地區有3家門店。

　　而真正在原有農貿市場附近新建替代性生鮮超市的，在福建地區有15家、重慶地區有4家、北京地區有2家、安徽地區有2家;而其他均為新建。上述業內人士表示，永輝超市應該說是福州獨特的“農改超”的產物，如若復制到全國，其中一個重要的因素就取決于所到城市“農改超”的政策和程度。

　　不可否認，永輝超市在重慶獲得了很大的成功，但2004年那時的重慶實質上與福州的客觀環境差不多。首先零售業競爭都不太充分，外資還沒去，本地龍頭也不太強勢。另外，重慶市政府對于“農改超”的決心也很大，但在當地當時一個很好的“農改超”樣本——重慶龍寰超市倒閉了，也急需一個樣本企業的出現。但現如今，無論是永輝打算重點布局的北京還是安徽，外資和本地龍頭都很強勢了，進去后如何發展是個值得研究的課題。

　　國泰君安證券研究機構分析師汪睿也認為，我國超市行業區域化發展情況比較突出，區域龍頭往往已經占據了最有力的商圈和物業，公司作為外延擴張企業，在進入新區域時，往往較難獲得優質的物業，在競爭中會處于劣勢。

　　更何況，所得稅率并軌后公司享受的稅收優惠將逐步取消。公司現階段在重慶享受稅收優惠，現階段平均所得稅率為18%，未來幾年內稅率將逐步提高到25%，稅率的提高對公司凈利潤率會有所影響。
　　（中國商報 王立勇）